Pablo Ramírez, gestor de Fondos Mixtos de Santalucía AM, recomienda la lectura del libro “The Caesar’s Palace Coup”, escrito por los periodistas financieros Max Frumes y Sujeet Indap, sobre cómo la lucha por adquirir el casino puso de manifiesto el poder y la codicia de Wall Street.
En los años 80, el banco de inversión Drexel Burnham, con Mike Milken como mayor representante, encontró un vacío en el mercado de deuda corporativa. Hasta la fecha, el mercado de high yield (bonos de alto riesgo) estaba compuesto por los llamados fallen angels, grandes compañías que, en el momento de la emisión del bono eran investment grade (grado de calidad), pero cuyo rating había bajado hasta situarse como junk bonds (bonos con rating inferior a investment grade), ofreciendo estos mayor yield (rendimiento) a vencimiento por la bajada del precio respecto a par.
En los 60, mientras Milken estudiaba en la Universidad de Berkeley, se topó con el estudio del economista W. Braddock Hickman, en el cual había descubierto que los bonos de menor rating tenían mejor performance (comportamiento) agregado ajustado al riesgo que los de mayor rating.
Este descubrimiento fue el punto de partida para la innovación de Milken, la cual fue darse cuenta de que las empresas pequeñas y con perfil más especulativo tenían dificultades para acceder a los mercados de deuda por motivos irracionales. Esto abrió un nuevo horizonte de financiación para diversas empresas, cuyo principal exponente fue la fiebre de las Leverage Buyout (LBO) o compras apalancadas.
Como subproducto del boom de los junk bonds en los 80 y su posterior colapso, tuvo lugar el esplendor del mercado de deuda distressed (deuda de empresas con dificultades) y el auge de los vulture funds (fondo buitre), fondos especialistas en comprar la deuda de empresas en problemas, pero con modelos de negocio viables una vez solucionado el sobreendeudamiento.
El ‘Barbarians at the Gate’ de nuestra generación
La historia se centra en una de las mayores y más problemáticas LBOs de la historia, la del casino Caesar’s Palace (Harrah’s Entertainment en el momento de la compra), su posterior quiebra y reorganización. Haciendo de este caso un referente en el mundo distressed y siendo este libro, como algunos lo han definido, el Barbarians at the Gate de nuestra generación.
En diciembre de 2006 las firmas de private equity (capital privado) Apollo y TPG Capital llegaron a un acuerdo para comprar Harrah’s, poniendo $6bn de equity (capital), $20.5 bn de nueva deuda y los $4.5bn de deuda unsecured (no garantizada) que Harrah’s ya tenía existente.
Lo que sobre el papel sería una operación en la que los private equity estimaban conseguir un retorno superior al 20% anualizado a 2012, estimando el valor de su inversión futura entre $15bn y $20bn, terminó viéndose truncada por la crisis de 2008, la cual ralentizó a la economía mundial e hizo que la estructura apalancada de Caesars se desmoronara, llegando los bonos junior a venderse por debajo de 10 centavos de dólar.
Dicha situación provocó un conflicto de intereses entre las diferentes estructuras de capital de la compañía: el equity (capital) en manos de Apollo y TPG, GSO Capital como tenedor de los loans (préstamos), Elliot Management con lossenior bonds y Oaktree y Appaloosa como bonistas juniors.
No solo el caso en sí es uno de los más espectaculares, sino que también se enfrentaron en él algunas de las mayores y más prestigiosas firmas del mercado, elevando a otra dimensión las luchas entre los diferentes tenedores de las estructuras de capital de Caesars. A su vez, también incluye un pequeño background de los implicados, por lo que es una magnífica oportunidad para entender los comienzos de una firma como Apollo y su cultura.
Curiosamente, tras la quiebra de Drexel Burnham en 1990, Apollo fue fundado por Leon Black, Marc Rowan y Josh Harris, exempleados del desaparecido banco de inversión. Aunque es cierto que dicho título de Rowan y Harris acarrea cierta polémica, ya que en el momento de la fundación de Apollo eran demasiado juniors como para poder haber sido considerados como cofundadores y se especula que lo ganaron con sus posteriores logros.
