Luis Merino, director de Renta Fija y Renta Mixta, participó en un webinar a finales de marzo de la Asociación Española de Financieros de Empresa (ASSET) sobre el actual entorno y las alternativas de inversión que hay en este contexto. Compartimos un extracto de su análisis.
Comportamiento del mercado
Tras la incertidumbre por la pandemia, el conflicto bélico por la invasión de Rusia en Ucrania ha aumentado la volatilidad en los mercados financieros en un entorno inflacionista.
Después de las fuertes correcciones de inicio de año, las bolsas han corregido y la renta variable muestra cierta recuperación, pero en la renta fija hay correcciones significativas que, en tramos muy largos, llegan al 8%; tramos largos, al 5%; y de uno a tres años, del 1%.
Posibles escenarios
Escenario Positivo:
Acuerdo entre Rusia y Ucrania (Ucrania desiste en sus planes de entrada en la OTAN y Rusia se retira) y con ello la “vuelta a la normalidad”.
Escenario Negativo:
Un conflicto militar persistente en Ucrania (que mantenga altos los precios del petróleo y resto de materias primas) o una escalada militar mayor cuyas consecuencias son imprevisibles.
Cambio de paradigma
Todo esto supone la ruptura del modelo que ha prevalecido en las últimas décadas que es la globalización. Es decir, primero con el Covid-19 y ahora con la invasión de Rusia a Ucrania, nos hemos dado cuenta que dependemos demasiado de socios que no son nuestros aliados, como China, Rusia o Argelia. Es decir, debemos de diversificar nuestras fuentes comerciales. La implicación de esto es una ruptura de la globalización, la cual era deflacionista; su ruptura es inflacionista.
Por definición, todo lo que fabrica Europa, y que antes fabricaba en Asia, tiene costes más elevados tanto laborales como de producción, lo que eleva los precios generando inflación.
¿Estanflación o desaceleración con inflación?
El punto de partida de la actividad económica previo a la guerra es de un crecimiento sano, de en torno al 4% o 5% a nivel global y que, lógicamente, va a sufrir una desaceleración.
Diferentes expertos hablan de un posible proceso de estanflación. En Santalucía AM no pensamos que vaya a ver estanflación, sino una desaceleración de la recuperación económica con inflación. Si bien, todo dependerá de cómo evolucionen los acontecimientos.
Desde que dejamos atrás la crisis económica, como consecuencia del Covid-19 tras los meses de confinamiento, nos encontramos con crecimientos muy potentes y lógicamente, con todas estas fricciones en las cadenas productivas, cuellos de botella, entendemos que se va a producir slowflation, una desaceleración con inflación, pero no es estanflación, porque eso sería estancamiento o recesión con inflación.
Respecto a las condiciones financieras, que incluyen aspectos relacionados con el crédito, la renta variable, los tipos de interés, el petróleo y la inflación, se han deteriorado hasta niveles cercanos a su nivel neutral.
Fotografía en la renta fija
Lo peor, ha pasado. Los últimos dos años han sido muy complicados, con curvas planas y negativas. Para el ahorrador que en los últimos 12 meses estuviera invertido con duraciones largas, acumula minusvalías. Sin embargo, la otra cara de la moneda es que para quien haya estado en liquidez, se ha ahorrado esas pérdidas y puede aprovecharse ahora de unos tipos de interés que van a aportar valor, con tires razonables, sin duraciones muy altas y sin un riesgo muy alto.
Este año, se consolida un mercado bajista y no hay ninguna clase de activo que lo esté haciendo bien. De hecho, en los dos primeros meses del del año hemos tenido el peor comienzo de la renta fija en la historia. En este tiempo, hemos sido prudentes en la duración.
Esto se debe a la situación inflacionista que se produjo tras los confinamientos y, ahora, por el conflicto bélico, que obliga a los bancos centrales a normalizar sus políticas monetarias para situar la inflación en el objetivo del 2%. Para ello, deben de retirar estímulos, subir tipos de interés y reducir balance.
Con los elevados niveles de inflación, a diferencia de lo sucedido en crisis pasadas, el peso recae únicamente sobre políticas fiscales, no monetarias.
Tipos de interés
La inflación, que está en máximos desde que se calcula la serie histórica, muy lejos del objetivo del 2%, sigue presionando a Bancos Centrales a endurecer sus políticas monetarias con subidas de tipos, a pesar del estancamiento económico.
El Banco Central Europeo ha mantenido en los últimos meses un discurso complaciente, afirmando que la inflación era un fenómeno temporal y que no era necesario actuar.
El resto de bancos centrales mundiales ya ha adoptado un discurso más realista y han comenzado a normalizar su política monetaria. El Banco de Inglaterra ya ha subido tres veces sus tipos de interés, hasta el 0,75%, y la Reserva Federal lo ha hecho una vez, de las siete previstas a largo del año, para situar los tipos en el 2,5%.
La buena noticia es que después de nueve años, la normalización de tipos ya ha comenzado y prevemos que vuelva a ser la excepción, no la norma, lo que son buenas noticias para la inversión en renta fija.
¿Qué hacer en este entorno? ¿Dónde encontrar valor?
En Santalucía AM, hacemos una gestión activa y vemos luz al final del túnel, pero seguimos en un contexto bajista y de alta volatilidad. Somos prudentes, cautos, con una gestión más dinámica de la duración, y en general de nuestro posicionamiento versus benchmarks.
Seguimos creyendo que hay que estar cortos en duración, ajustándola en función de lo que descuenta el mercado y nuestras expectativas.
Respecto a plazos, nos situamos en tres años en fondos de largo plazo y 0,90 en los de corto plazo.
Seguimos viendo valor en el crédito versus gobiernos y sobreponderados al sector financiero. No apostamos por países emergentes y hemos añadido posiciones en corporates a corto plazo.
Concentramos exposición en el tramo 3-5 años, donde vemos más valor.
Hemos reducido beta, vendiendo híbridos corporativos, y callables largos para reducir riesgo.
En definitiva, hacemos una gestión activa, con un enfoque holístico, atendiendo a la situación macroeconómica y geopolítica, las políticas monetarias y fiscales, el sentimiento de mercado, la regulación y factores técnicos.
